股指下方空间不大

估值风险已经释放

市场在经历一季度大幅调整之后，估值风险已经释放，企业盈利的修复将支撑市场逐步企稳。

最近两周，三大期指在行至近20日区间上沿和中长期120日均线附近再次承压回落，周四收盘，IF再次逼近前期低点，IH盘中创下新低，IC则相对偏强，在区间中值获得支撑，结构上出现分化，IC强于IH。

临近前期低点，针对股市是否调整到位要从时间和空间两个视角观察。从空间角度看，春节后的跌幅已经不小，IF、IH、IC主力连续合约自春节后高点至本轮低点已分别下跌17.8%、17.4%、10.6%。；从时间角度看，市场自3月下旬展开弱势反弹，清明节后再次遇阻回落，振荡消化时间不足一个月的时间，市场反转还需要耐心。

未来投资者情绪的修复还需要一定的时间，短期内市场行情或以振荡筑底为主，大幅下行的概率较低，不过短期向上的动力也较为有限。IF、IH、IC主连合约振荡参考区间分别为4870—5160、3400—3610、6080—6360，区间内高抛低吸为宜，其中IC区间中值6200获得短期支撑。

春节之后，股票市场出现调整的表层现象是10年期美债收益率持续上行站上1.7%，海外无风险收益率的提高不利于权益市场表现，深层矛盾依旧是流动性边际收紧的预期对高估值带来的压力。近期美债利率上行风险最陡峭的一段应该已经过去，一批中小市值股票则开启了价值回归之路，核心资产调整大概率已近尾声，优质公司估值进入合理区间，财报季将重新检视企业成色。

从经济与政策组合来看，目前的宏观面与货币政策环境处于经济基本面向上、宏观流动性向下的局面，这意味着企业盈利正在逐渐修复，但估值会受到一定压制，体现在市场的特征就是区间振荡。当市场向上的时候，由于流动性收紧估值受到抑制，市场上行空间有限；当市场下跌到一定程度时，企业盈利的支撑又会形成底部。市场在经历一季度大幅调整之后，估值风险已经释放，企业盈利的修复将支撑市场逐步企稳。

从年报以及一季报来看，企业盈利持续复苏，市场基本面实际上有着较强的支撑，下跌更多是食品饮料等个别板块相对较贵导致的调整，以及光伏等少数行业景气度出现下行。截至4月15日，有1539家公司公布2020年年报，其中1028家净利润同比增长，511家下降，业绩增幅翻倍的公司有253家。核心资产“估值锚”的回归有助于稳固市场信心，迎来盈利驱动的阶段性反弹。

虽然当前市场依旧处于盈利向上估值向下的振荡阶段，但要防止出现盈利估值双杀。关注的风险点主要集中在信用收紧对微观流动性的冲击及对经济的传导上，此外地缘政治风险对市场情绪的冲击也应引起投资者重视。

在货币政策正常化的大背景下，信贷与社融的边际收紧是大势所趋。目前宏观经济数据仍在高位，但金融数据拐点似乎已经来到。周一公布的3月M2同比增9.4%，预期增9.6%，前值增10.1%；社会融资规模存量同比增长12.3%，前值13.3%。信用收缩的直观感受就是信贷和社融增速的持续回落，逐步形成紧信用的环境，并最终对宏观经济产生一定的向下压力，边际上也会使得部分企业的融资环境恶化，违约压力增大，对于权益资产偏向利空。

从近期北上资金变化趋势来看，逢低买入的意愿则更加积极。临近前期市场低点，北上资金以攻为守，本周前三日连续3天逆势净流入185亿元。北上资金对外围市场、利率汇率波动、地缘政治等信息较为敏感，其资金的走向代表了外资对目前A股市场的态度，往往能够反映出当下市场热点的变化方向。值得关注的是，与前期不同，北上资金本次主要砸向了超跌绩优股，地产等低价股受到冷落。与此同时，北上资金对估值的容忍度提升，净买入股票的平均市盈率超40倍。

目前万得全A（剔除金融、石化）的PE为36.8，所处历史分位在70%左右，PB为2.9，所处历史分位约60%，整体估值水平并不算很高，春节后调整的主因在于微观结构的恶化。目前来看，微观结构已经出现一定的缓和，相关指标也降至阈值附近。短期市场下跌空间不大，但需要时间消化。

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